مت هوگان، مدیر ارشد سرمایه‌گذاری بیت‌وایز، چارچوبی برای ارزش‌گذاری شرکت‌های خزانه‌داری دارایی دیجیتال (DAT) ارائه داد و بیان کرد که تحلیل این بخش اغلب درک درستی از نحوه قیمت‌گذاری این شرکت‌ها نسبت به دارایی‌هایی که در اختیار دارند، ندارد.
هوگان در مجموعه‌ای از پست‌ها گفت سؤال اصلی برای ارزش‌گذاری هر DAT این است که در نظر بگیریم اگر شرکت عمر محدودی داشته باشد، ارزش آن چقدر خواهد بود.
نقدشوندگی پایین، هزینه‌ها و ریسک
او توضیح داد که اگر یک DAT متمرکز بر بیتکوین اعلام کند که همان روز تعطیل می‌شود و دارایی‌های خود را توزیع می‌کند، دقیقاً به ارزش بیت‌کوین‌هایش معامله خواهد شد، یا به عبارتی mNAV برابر با ۱ خواهد داشت. اما اگر زمان نقدشوندگی به یک سال افزایش یابد، شرایطی ایجاد می‌شود که می‌تواند ارزش‌گذاری را بالاتر یا پایین‌تر از ارزش دارایی پایه قرار دهد.
هوگان سه عامل اصلی را که تخفیف نسبت به mNAV را توجیه می‌کنند، معرفی کرد: نقدشوندگی پایین، هزینه‌ها و ریسک. نقدشوندگی پایین به این معناست که سرمایه‌گذاران امروز حاضر نیستند برای بیت‌کوینی که یک سال بعد دریافت می‌کنند، قیمت کامل را بپردازند و این تخفیف می‌تواند بین ۵ تا ۱۰ درصد باشد. هزینه‌ها مستقیماً ارزش سرمایه‌گذار را کاهش می‌دهند؛ به عنوان مثال، اگر یک DAT به ازای هر سهم ۱۰۰ دلار بیتکوین داشته باشد اما سالانه ۱۰ دلار به مدیران پرداخت کند، تخفیف ۱۰ درصدی منطقی است. ریسک نیز که به معنای احتمال خطاهای عملیاتی یا شکست‌های دیگر است، باید در قیمت‌گذاری لحاظ شود.
در مقابل، هوگان گفت DATها فقط در صورتی با حق‌السهم معامله می‌شوند که بتوانند مقدار رمز ارز به ازای هر سهم را افزایش دهند و اشاره کرد که در آمریکا این تنها دلیل برای چنین حق‌السهمی است. او چهار استراتژی را که DATها برای این منظور استفاده می‌کنند، معرفی کرد: انتشار بدهی دلاری برای خرید رمز ارز، قرض دادن رمز ارز برای کسب سود، استفاده از مشتقات مانند فروش اختیار خرید برای ایجاد درآمد اضافی، و خرید رمز ارز با تخفیف.
خرید با تخفیف می‌تواند از طریق خرید دارایی‌های قفل‌شده از بنیادهایی که به نقدینگی نیاز دارند، خرید یک DAT دیگر که زیر ارزش دارایی معامله می‌شود، بازخرید سهام خود با تخفیف، یا خرید یک کسب‌وکار مولد جریان نقدی و تخصیص درآمد آن به رمز ارز انجام شود.
«مانع بزرگ»
هوگان افزود که عوامل تخفیف معمولاً قطعی هستند، در حالی که عوامل ایجاد حق‌السهم معمولاً نامطمئن‌اند. این موضوع به گفته او باعث ایجاد یک مانع بزرگ برای اکثر DATها می‌شود. در نتیجه، او گفت اکثر شرکت‌ها با تخفیف معامله خواهند شد و فقط تعداد محدودی از شرکت‌های قوی با حق‌السهم معامله می‌شوند. با استفاده از مثال یک DAT بیتکوین که قرار است در ۱۲ ماه آینده نقد شود، او گفت ارزش منصفانه را می‌توان با محاسبه هزینه‌ها، افزودن تخفیف ریسک و جبران این موارد با انتظارات افزایش بیتکوین به ازای هر سهم برآورد کرد.
اگرچه DATها در عمل عمر محدودی ندارند، اما هوگان گفت این موضوع مدل را تغییر نمی‌دهد بلکه آن را گسترش می‌دهد، زیرا هزینه‌ها و ریسک‌ها در طول زمان انباشته می‌شوند، در حالی که شرکت‌هایی که می‌توانند به طور مستمر رمز ارز به ازای هر سهم را افزایش دهند، ممکن است بسیار ارزشمند شوند.
او همچنین گفت DATهای بزرگ‌تر مزایای ساختاری دارند، از جمله دسترسی آسان‌تر به بازار بدهی، حجم بزرگ‌تر رمز ارز برای قرض دادن، بازار مشتقات عمیق‌تر و فرصت‌های گسترده‌تر برای ادغام، تملک یا معاملات تخفیفی دیگر. در حالی که DATها در شش ماه گذشته عمدتاً همسو حرکت کرده‌اند، هوگان انتظار دارد در آینده تفاوت بیشتری ایجاد شود؛ به طوری که تعداد کمی از شرکت‌ها عملکرد خوبی داشته و با حق‌السهم معامله شوند و بسیاری دیگر با تخفیف.
در همین حال، شرکت‌های DAT طبق گزارش اخیر CoinGecko تا سال ۲۰۲۵ دست‌کم ۴۲.۷ میلیارد دلار در خرید رمز ارز سرمایه‌گذاری کرده‌اند. مشخص شد که تنها در سه‌ماهه سوم ۲۲.۶ میلیارد دلار صرف شده که این سه‌ماهه را به قوی‌ترین دوره ثبت‌شده برای انباشت تبدیل کرده است. شرکت‌های DAT متمرکز بر آلت‌کوین‌ها ۱۰.۸ میلیارد دلار یا ۴۷.۸ درصد از هزینه‌های سه‌ماهه سوم را به خود اختصاص دادند، اما شرکت‌های متمرکز بر بیتکوین همچنان فعالیت غالب را داشتند.
از ابتدای سال ۲۰۲۵، شرکت‌های DAT بیتکوین بیش از ۳۰ میلیارد دلار بیتکوین خریداری کرده‌اند که ۷۰.۳ درصد از کل خریدها را شامل می‌شود. شرکت‌های مشابه اتریوم با ۷.۹ میلیارد دلار خرید در رتبه بعدی قرار گرفتند که بیشتر آن در ماه اوت انجام شد، در حالی که دارایی‌هایی مانند SOL، BNB، WLFI و سایر رمز ارزها ۱۱.۲ درصد از هزینه سالانه را تشکیل دادند.
منبع: لینک خبر
