در حالی که بسیاری از تحلیلگران ارز دیجیتال باور دارند بازار صعودی بیتکوین به‌زودی به پایان خواهد رسید، مت هوگان، مدیر ارشد سرمایه‌گذاری در شرکت Bitwise Invest، نظر متفاوتی دارد. به اعتقاد او، برخلاف آنچه در چرخه‌های پیشین بازار دیده‌ایم، سال ۲۰۲۵ پایان ماجرا نخواهد بود و بیتکوین ممکن است در سال ۲۰۲۶ نیز رشد قابل‌توجهی را تجربه کند.
در یک ویدیوی تحلیلی که هوگان در شبکه اجتماعی X (توئیتر سابق) منتشر کرده، به وضوح اعلام می‌کند:
«من شرط می‌بندم که ۲۰۲۶ سال خوبی برای بیتکوین خواهد بود… در واقع معتقدم ما در آستانه چند سال طلایی هستیم.»
فراتر از چرخه چهارساله؟ چرا این‌بار داستان بیتکوین متفاوت است
مرور کوتاهی بر چرخه سنتی بیتکوین
تا امروز، بازار بیتکوین و سایر ارزهای دیجیتال بر اساس یک الگوی نسبتاً مشخص پیش می‌رفت:
- هر ۴ سال یک‌بار رویداد هاوینگ (Halving) رخ می‌دهد.
- چند ماه پس از هاوینگ، قیمت بیتکوین جهش شدیدی پیدا می‌کند.
- اوج بازار معمولاً ۱۲ تا ۱۸ ماه بعد از هاوینگ رخ می‌دهد.
- سپس وارد یک دوره اصلاح و رکود می‌شویم.
بازار ارز دیجیتال بیتکوین در سال‌های گذشته شاهد وقوع چند چرخه‌ی قوی و تکرارشونده بوده است که الگوی مشخصی از روندهای صعودی و نزولی را به نمایش گذاشته‌اند. به‌ویژه در سال‌های ۲۰۱۳، ۲۰۱۷ و ۲۰۲۱، این الگوها به وضوح دیده شده‌اند و به عنوان نشانه‌های قابل اتکایی برای تحلیلگران و سرمایه‌گذاران شناخته شده‌اند.
بر اساس این روندهای تاریخی، بسیاری از تحلیلگران انتظار داشتند که بازار بیتکوین پس از یک دوره رشد قوی و صعودی، معمولاً وارد یک فاز نزولی و اصلاحی شود. به این ترتیب، با توجه به آخرین چرخه‌ها، پیش‌بینی می‌شد که این فاز نزولی در اواخر سال ۲۰۲۵ یا اوایل ۲۰۲۶ آغاز گردد.
این پیش‌بینی‌ها بر اساس رفتار تکراری بازار و همچنین تأثیرات بنیادی مانند هاوینگ بیتکوین، تغییرات در سیاست‌های پولی جهانی و شرایط کلان اقتصادی شکل گرفته‌اند. بسیاری از سرمایه‌گذاران و معامله‌گران منتظر این نقطه عطف بودند تا استراتژی‌های خود را متناسب با آن تنظیم کنند.
با این حال، باید توجه داشت که بازار رمزارزها به دلیل ورود بازیگران نهادی، تأثیر سیاست‌های پولی کلان و تغییرات ساختاری گسترده، در حال گذر از مرحله‌ای است که چرخه‌های گذشته به تنهایی نمی‌توانند نقشه راه مطمئنی برای آن باشند. بنابراین، اگرچه الگوهای سال‌های گذشته راهنمایی مفید ارائه می‌دهند، اما تحلیل‌های چندجانبه و بررسی عوامل نوین برای پیش‌بینی دقیق‌تر وضعیت بازار ضروری است.
اما هوگان نظر متفاوتی دارد…
دلایل پایان الگوی سنتی به روایت مت هوگان
هوگان در تحلیل خود چند دلیل کلیدی برای بی‌اعتبار شدن چرخه چهار ساله ارائه می‌کند:
- کاهش تأثیر هاوینگ:
هاوینگ هنوز اتفاق مهمی است، اما با افزایش عرضه کلی بیتکوین و ورود نهادهای بزرگ، کاهش پاداش استخراج به تنهایی دیگر موتور محرکه کافی نیست. - تأثیر سیاست‌های پولی جهانی:
نرخ‌های بهره، به‌ویژه تصمیمات فدرال رزرو آمریکا، نقشی مهم‌تر از قبل در بازار ارزهای دیجیتال ایفا می‌کنند. کاهش نرخ بهره، سرمایه‌گذاران را از دارایی‌های سنتی مانند اوراق قرضه دور می‌کند و به سمت دارایی‌های جایگزین مانند بیتکوین سوق می‌دهد. - نهادینه شدن بیتکوین:
ورود شرکت‌ها، صندوق‌های سرمایه‌گذاری و بانک‌های بزرگ به بازار کریپتو، ساختار عرضه و تقاضا را به‌شدت تغییر داده است. دیگر فقط نهنگ‌های قدیمی یا خرده‌فروشان نیستند؛ اکنون غول‌های وال‌استریت هم در این بازی حضور دارند. - افزایش شفافیت قانونی:
هوگان معتقد است با روشن‌تر شدن قوانین و مقررات در کشورهای پیشرفته، ریسک‌های بزرگ مانند انفجار صرافی‌ها یا ممنوعیت‌های ناگهانی، کاهش یافته است.
اثر نرخ بهره و ترامپ بر بازار بیتکوین
از آوریل ۲۰۲۵، دونالد ترامپ، رئیس‌جمهور کنونی ایالات متحده، موضعی تهاجمی در قبال سیاست‌های پولی فدرال رزرو اتخاذ کرده است. او به‌طور مستقیم از جروم پاول، رئیس فعلی فدرال رزرو، خواسته تا نرخ‌های بهره را کاهش دهد و سیاستی انبساطی در پیش گیرد. ترامپ این درخواست را بخشی از استراتژی اقتصادی دولت خود می‌داند، با هدف تحریک رشد اقتصادی، کاهش هزینه‌های استقراض، و حمایت از بازار سهام در آستانه انتخابات پیش رو.
این فشارها در حالی شدت گرفته که بسیاری از تحلیلگران اقتصادی بر این باورند که فدرال رزرو هنوز در تلاش است تا تورم را به‌طور کامل مهار کند و کاهش زودهنگام نرخ بهره می‌تواند خطر بازگشت تورم را به همراه داشته باشد. با این حال، اگر پاول تسلیم فشارهای سیاسی شود و نرخ بهره کاهش یابد، پیامدهای آن فراتر از اقتصاد سنتی خواهد بود.
یکی از حوزه‌هایی که می‌تواند به‌شدت از این تغییر سیاست منتفع شود، بازار رمزارزهاست. کاهش نرخ بهره معمولاً باعث افزایش نقدینگی در بازار می‌شود؛ چرا که سرمایه‌گذاران به‌دنبال بازدهی بالاتر به دارایی‌های پرریسک‌تری مانند سهام فناوری، دارایی‌های دیجیتال و رمزارزها روی می‌آورند. این یعنی سرمایه‌ای که از بازارهای کم‌بازده خارج می‌شود، ممکن است به‌سمت بیتکوین، اتریوم و دیگر دارایی‌های دیجیتال جریان یابد.
تجربه‌های گذشته، به‌ویژه در دوران پس از بحران کووید-۱۹، نشان داده‌اند که سیاست‌های پولی انبساطی می‌توانند یکی از موتورهای محرک اصلی رشد شدید بازار رمزارزها باشند. از همین رو، کاهش نرخ بهره در نیمه دوم ۲۰۲۵، آن‌طور که ترامپ خواستار آن است، می‌تواند جرقه‌ای باشد برای آغاز یک موج صعودی جدید در بازار کریپتوکارنسی‌ها.
از سوی دیگر، اگر فدرال رزرو در برابر فشار سیاسی مقاومت کند و به مسیر فعلی خود ادامه دهد، ممکن است بازارهای ریسکی در کوتاه‌مدت تحت فشار قرار گیرند. بنابراین، تصمیم پاول نه‌تنها برای آینده اقتصادی آمریکا، بلکه برای سرنوشت بازار جهانی رمزارزها نیز اهمیت فراوانی خواهد داشت.
در واقع، کاهش نرخ بهره می‌تواند یکی از بزرگ‌ترین کاتالیزورها برای بیتکوین در سال‌های ۲۰۲۵ تا ۲۰۲۶ باشد، چون:
- بازده اوراق قرضه کاهش می‌یابد
- سپرده‌های بانکی جذابیت خود را از دست می‌دهند
- سرمایه‌گذاران به دنبال بازده بالاتر می‌گردند
و چه جایی بهتر از بیتکوین برای جلب توجه سرمایه‌گذاران جسور؟
هشدار درباره شرکت‌های خزانه‌داری بیتکوین
ریسکی به نام انباشت بدهی در بازار صعودی
در کنار این خوش‌بینی‌ها، هوگان یک هشدار جدی هم مطرح می‌کند:
افزایش تعداد شرکت‌هایی که بیتکوین را به ترازنامه خود اضافه می‌کنند، به‌ویژه با استفاده از بدهی یا فروش سهام، ممکن است در بلندمدت دردسرساز شود.
یکی از پدیده‌های نسبتاً نوظهور در دنیای رمزارزها، مفهومی است که می‌توان آن را «ریسک چرخه‌ای خزانه‌داری بیتکوین» نامید؛ مسئله‌ای که شاید در نگاه اول چندان ملموس نباشد، اما در صورت وقوع نوسانات شدید، می‌تواند به‌عنوان یک مکانیزم تشدیدکننده ریزش‌ها در بازار عمل کند.
در سال‌های اخیر، بسیاری از شرکت‌های بزرگ و کوچک، از تسلا گرفته تا مایکرواستراتژی، اقدام به خرید بیتکوین به‌عنوان بخشی از خزانه‌داری یا دارایی ذخیره خود کرده‌اند. برخی از این شرکت‌ها، برای افزایش حجم خرید خود، از ابزارهای بدهی مانند وام یا اوراق قرضه استفاده کرده‌اند. این اقدام در زمان‌های صعودی بیتکوین، سودآور به‌نظر می‌رسد، چرا که قیمت این دارایی دیجیتال رشد می‌کند و نسبت سود به بدهی شرکت‌ها افزایش می‌یابد.
اما مشکل از جایی آغاز می‌شود که قیمت بیتکوین به‌طور ناگهانی سقوط کند. در چنین شرایطی، شرکت‌هایی که بیتکوین را با استفاده از بدهی خریداری کرده‌اند، با یک فشار دوگانه روبه‌رو می‌شوند:
از یک سو، ارزش دارایی‌شان (بیتکوین) کاهش یافته است؛ و از سوی دیگر، تعهدات بدهی آن‌ها (اعم از بهره یا اصل بدهی) همچنان به قوت خود باقی‌ست. این شرایط ممکن است آن‌ها را وادار کند تا بخشی یا تمام دارایی‌های دیجیتال خود را بفروشند تا بتوانند بدهی‌هایشان را تسویه کنند.
این اقدام، به‌ویژه اگر از سوی چند شرکت بزرگ و در مدت‌زمانی کوتاه صورت گیرد، می‌تواند به فشار فروش شدید در بازار منجر شود و موج جدیدی از کاهش قیمت را رقم بزند. به‌عبارت دیگر، ریزش قیمت بیتکوین، فروش اجباری شرکت‌های بدهکار را به‌دنبال دارد و این فروش، به‌نوبه‌ی خود باعث افت بیشتر قیمت می‌شود؛ و بدین‌ترتیب، یک چرخه‌ی معیوب یا همان «ریسک چرخه‌ای» شکل می‌گیرد.
این پدیده شباهت‌هایی به بحران‌های مالی سنتی نیز دارد، جایی که موسسات مالی در شرایط ناپایدار اقتصادی مجبور به نقد کردن دارایی‌ها برای جبران بدهی‌های خود می‌شوند، و این فشار فروش، موجب بحرانی‌تر شدن اوضاع می‌گردد. در بازار رمزارزها نیز، اگر این الگو شدت بگیرد، می‌تواند به سقوط‌های ناگهانی و بی‌سابقه در قیمت بیتکوین و دیگر دارایی‌ها منجر شود.
اهمیت نظارت بر شرکت‌های استفاده‌کننده از اهرم مالی در بازار بیتکوین
با توجه به پیچیدگی‌های روزافزون بازار رمزارزها و رشد چشمگیر سرمایه‌گذاری شرکت‌ها در بیتکوین، مسئله نظارت بر شرکت‌هایی که بیتکوین را با استفاده از اهرم مالی یا بدهی خریداری کرده‌اند اهمیت ویژه‌ای یافته است. این موضوع اکنون به یکی از شاخص‌های هشداردهنده کلیدی برای پیش‌بینی نوسانات و ریسک‌های احتمالی بازار تبدیل شده است.
استفاده از اهرم مالی به معنی آن است که شرکت‌ها به‌جای خرید مستقیم بیتکوین با سرمایه نقدی خود، بخشی از دارایی‌ها را از طریق وام‌ها، اوراق بدهی یا دیگر ابزارهای مالی تأمین می‌کنند. این رویکرد می‌تواند در شرایط صعودی بازار سودآور باشد، اما در صورت کاهش ناگهانی قیمت‌ها، فشار بازپرداخت بدهی‌ها می‌تواند به فروش اجباری دارایی‌ها منجر شود و چرخه‌ی نزولی را تشدید کند.
از این رو، سرمایه‌گذاران هوشمند باید فراتر از مشاهده صرف قیمت بیتکوین به تحلیل عمیق‌تر بازار بپردازند و میزان بدهی‌های شرکت‌های خزانه‌دار بیتکوین را به‌دقت زیر نظر داشته باشند. افزایش قابل توجه اهرم مالی در این شرکت‌ها می‌تواند هشداری جدی برای احتمال ریزش‌های بزرگ‌تر یا نوسانات شدید در بازار باشد.
علاوه بر این، شفافیت مالی و گزارش‌دهی دقیق شرکت‌ها درباره نحوه مدیریت بدهی‌ها و ریسک‌های مرتبط، به سرمایه‌گذاران کمک می‌کند تا تصمیمات آگاهانه‌تری اتخاذ کنند و ریسک‌های پنهان را بهتر مدیریت کنند.
در نهایت، این رویکرد جامع به تحلیل بازار، از تمرکز صرف بر قیمت‌ها فراتر رفته و ابعادی کلان‌تر و بنیادی‌تر از سلامت بازار را نشان می‌دهد که برای حفظ سرمایه و موفقیت در بلندمدت حیاتی است.
نگرانی مشابه از سوی VanEck
شرکت سرمایه‌گذاری VanEck نیز اخیراً همین هشدار را تکرار کرده است. آن‌ها اعلام کردند که شرکت‌هایی که در بازار گاوی با بدهی سنگین اقدام به خرید بیتکوین کرده‌اند، اگر بازار بچرخد، آسیب‌پذیری بالایی دارند.
«رونق آرام» به جای «انفجار ناگهانی»
مت هوگان، مدیر ارشد سرمایه‌گذاری شرکت Bitwise، در تازه‌ترین اظهارات خود بار دیگر نگاه خوش‌بینانه‌اش به آینده بیتکوین را مطرح کرده، اما در عین حال تأکید کرده است که نباید انتظار رشد سریع و ناگهانی قیمت این رمزارز را داشت. او معتقد است که اگرچه عوامل بنیادین متعددی از تداوم روند صعودی حمایت می‌کنند، اما صعود بیتکوین برخلاف تصور عمومی، احتمالاً به‌صورت تدریجی، باثبات و در یک مسیر نسبی آرام رخ خواهد داد.
هوگان با اشاره به تجربه‌های گذشته بازار، هشدار می‌دهد که برخی از سرمایه‌گذاران ممکن است در انتظار یک جهش قیمتی بزرگ و سریع باشند؛ چیزی شبیه به آنچه در سال‌های ۲۰۱۷ یا ۲۰۲۱ رخ داد. با این حال، او تأکید می‌کند که ساختار فعلی بازار، حضور سرمایه‌گذاران نهادی، و بلوغ بیشتر شبکه بیتکوین باعث شده تا الگوهای رفتاری بازار تغییر کند. به‌جای حرکات هیجانی و ناپایدار، اکنون شاهد دوره‌هایی از انباشت آهسته، تثبیت قیمت، و رشد مرحله‌ای هستیم.
به گفته او، ورود جریان سرمایه نهادی، پذیرش عمومی بیشتر، و تصویب صندوق‌های ETF بیتکوین، از جمله دلایلی هستند که می‌توانند رشد قیمتی پایدار اما نه‌چندان انفجاری را به همراه داشته باشند. در واقع، بیتکوین در حال ورود به مرحله‌ای از «بلوغ اقتصادی» است که در آن نوسانات شدید جای خود را به روندهای منطقی‌تر و ساختاریافته‌تر می‌دهد.
هوگان همچنین خاطرنشان می‌کند که این روند تدریجی، گرچه ممکن است برای معامله‌گران کوتاه‌مدت جذاب نباشد، اما برای سرمایه‌گذاران بلندمدت، فرصتی بی‌نظیر فراهم می‌کند تا در یک مسیر قابل پیش‌بینی‌تر، ارزش پرتفوی خود را افزایش دهند.
در مجموع، پیام کلیدی هوگان این است: آینده بیتکوین روشن است، اما نه به شکل یک انفجار قیمتی ناگهانی، بلکه در قالب رشد آهسته، باثبات و با پایه‌های محکم اقتصادی.
او گفت:
«فکر نمی‌کنم این چرخه، مثل گذشته، یک رشد انفجاری باشد. بیشتر شبیه به یک رونق پایدار است… البته ممکن است اشتباه کنم و نوسانات زیادی ببینیم.»
آیا واقعاً چرخه ۴ ساله «مرده» است؟
هوگان تنها کسی نیست که به مرگ چرخه سنتی بیتکوین اشاره کرده است. کی یانگ جو، مدیرعامل CryptoQuant، هم در اظهار نظری مشابه گفت:
«دیگر نمی‌توان طبق الگوی: “خرید هنگام انباشت نهنگ‌ها و فروش هنگام ورود خرده‌فروشان” رفتار کرد. این الگو دیگر جواب نمی‌دهد.»
جو، تحلیلگر برجسته بازار رمزارز، در جدیدترین اظهارات خود به تغییرات بنیادین در نحوه رفتار نهنگ‌ها اشاره کرده است. در چرخه‌های قبلی بازار، نهنگ‌ها یا دارندگان بزرگ بیتکوین و دیگر رمزارزها معمولاً زمانی که بازار به نقطه اوج می‌رسید، دارایی‌های خود را به خرده‌فروشان و سرمایه‌گذاران کوچک‌تر می‌فروختند. این روند به نوعی جریان نقدینگی را از بازیگران بزرگ به عموم بازار منتقل می‌کرد و الگوی مشخصی برای نوسانات و تغییرات قیمت ایجاد می‌کرد.
اما اکنون، طبق گفته جو، این الگو به‌طور چشمگیری تغییر کرده است. نهنگ‌های قدیمی‌تر که سال‌هاست در بازار حضور دارند، دارایی‌های خود را دیگر به سرمایه‌گذاران خرد نمی‌فروشند. بلکه این فروش به سمت نهادهای جدید و نهنگ‌های بلندمدت هدایت شده است؛ یعنی بازیگرانی که غالباً سرمایه‌گذاران نهادی، صندوق‌های سرمایه‌گذاری و یا سرمایه‌گذاران با افق زمانی طولانی‌تر هستند.
این تغییر ساختاری نشان‌دهنده بلوغ بیشتر بازار رمزارز است و حکایت از انتقال قدرت و نقدینگی به بازیگران حرفه‌ای‌تر دارد. چنین روندی می‌تواند باعث کاهش نوسانات هیجانی و افزایش ثبات بازار شود، چرا که نهادهای بلندمدت معمولاً با رویکردهای دقیق‌تر و تحلیل‌های عمیق‌تری وارد بازار می‌شوند و کمتر به رفتارهای هیجانی مبتلا می‌شوند.
علاوه بر این، انتقال دارایی‌ها به این نهادها می‌تواند به گسترش زیرساخت‌های مالی، افزایش قابلیت اعتماد و شفافیت بیشتر بازار کمک کند. در نهایت، این تحولات می‌توانند به تثبیت قیمت‌ها و شکل‌گیری روندهای پایدار در بازار رمزارزها منجر شوند.
او نتیجه می‌گیرد:
«پذیرش نهادی بسیار بیشتر از چیزی است که تصور می‌کردیم.»
اما هنوز همه با این تحلیل موافق نیستند…
هشدار رک کپیتال درباره اوج بیتکوین در اکتبر ۲۰۲۵
در سوی دیگر میدان، تحلیل‌گری با نام Rekt Capital همچنان معتقد است چرخه سنتی هنوز زنده است. او می‌گوید:
اگر بیتکوین از الگوی سال ۲۰۲۰ پیروی کند، در ماه اکتبر ۲۰۲۵، یعنی حدود ۵۵۰ روز پس از هاوینگ آوریل ۲۰۲۴، به اوج قیمتی خود خواهد رسید.
این تحلیل براساس داده‌های گذشته و زمان‌بندی اوج‌های قیمتی بیتکوین در سال‌های ۲۰۱۳، ۲۰۱۷ و ۲۰۲۱ صورت گرفته است.
جمع‌بندی: آیا ۲۰۲۶ مقصد بعدی بیتکوین است؟
در سال ۲۰۲۵، بازار رمزارزها وارد فاز تازه‌ای شده که آن را از دوره‌های گذشته کاملاً متمایز می‌کند. با توجه به چند تحول مهم، از جمله افزایش نهادینه‌سازی، تأثیر سیاست‌های پولی فدرال رزرو، بازگشت دونالد ترامپ به صحنه سیاست اقتصادی، و تغییرات ساختاری در معماری بازار رمزارز، دیگر نمی‌توان به‌سادگی بر اساس چرخه‌های تاریخی گذشته تصمیم‌گیری کرد.
در دوره‌های قبلی، تحلیلگران اغلب با رجوع به الگوهای تکرارشونده چهارساله، مانند هاوینگ بیتکوین یا مراحل صعود-سقوط کلاسیک، مسیر حرکت بازار را پیش‌بینی می‌کردند. اما اکنون، با ورود بازیگران نهادی، تصویب ETFها، تعاملات پیچیده با نرخ بهره، و تأثیر مستقیم سیاست‌گذاران کلان اقتصادی، معادلات بازار پیچیده‌تر و چند‌لایه‌تر شده‌اند.
نقش سیاست‌گذاران، به‌ویژه رئیس‌جمهور ترامپ، در فشار به فدرال رزرو برای کاهش نرخ بهره، نمونه‌ای از این دگرگونی‌هاست. اگر فدرال رزرو تحت فشار سیاسی قرار گیرد و وارد فاز انبساطی شود، پیامد آن می‌تواند موج تازه‌ای از ورود سرمایه به بازار رمزارزها باشد—چیزی که در چرخه‌های سنتی پیشین کمتر دیده شده است.
از طرفی، نهادهایی که اکنون در بازار حضور دارند، به‌جای رفتارهای هیجانی و نوسانات بی‌منطق، تصمیمات خود را بر اساس مدل‌های پیچیده ریسک‌سنجی، موقعیت‌های کلان و سبدهای متنوع دارایی اتخاذ می‌کنند. همین موضوع باعث شده تا رفتار بازار رمزارزها بیشتر شبیه به بازارهای مالی سنتی شود، با واکنش‌هایی به شاخص‌های اقتصادی، تصمیمات فدرال رزرو، و حتی چشم‌انداز سیاسی آمریکا.
در چنین فضایی، دیگر نمی‌توان صرفاً به داده‌های تاریخی یا تحلیل تکنیکال سنتی بسنده کرد. به‌عبارت دیگر، چرخه‌هایی که در گذشته قابل اتکا بودند، اکنون جای خود را به دینامیک‌های نوین و وابسته به شرایط کلان اقتصادی و سیاسی داده‌اند.
برای سرمایه‌گذاران و تحلیلگران، این یعنی لزوم بازنگری در رویکردها، ابزارها و پیش‌فرض‌ها. دنیای رمزارز وارد مرحله‌ای شده که در آن، تنها کسانی که با نگاه چندبعدی و تحلیل بین‌رشته‌ای به بازار می‌نگرند، می‌توانند مسیر آینده را به‌درستی شناسایی کنند.
ممکن است به‌جای یک انفجار قیمتی و سپس سقوط شدید، شاهد یک رشد باثبات و مداوم باشیم که از اواسط ۲۰۲۵ آغاز شده و تا ۲۰۲۶ و حتی بعد از آن ادامه یابد.
اما در عین حال، نباید ریسک‌های احتمالی مانند بدهی شرکت‌ها، فشار فروش ناگهانی یا تحولات ژئوپولیتیکی را نادیده گرفت.
